domingo, 15 de agosto de 2010

Por que a análise fundamentalista muitas vezes não funciona ou Enganado pelo P/L

Eu já fui um adepto da análise fundamentalista e um díscipulo do Value investing, analisando balanços e múltiplos fundamentalistas como o P/L, P/Vpa, ROE e outros. Hoje não sou mais. Obviamente todos estes fatores são importantes e devem ser analisados por um investidor de longo prazo, antes de se tornar sócio de uma empresa, mas se basear exclusivamente neles é muito simplista e frequentemente conduz a muitos erros, e isto por 3 motivos básicos:

1) Como coloquei neste post a análise fundamentalista ao calcular o preço justo de uma empresa usa diversas estimativas futuras de lucro da empresa, de taxa de crecimento e da taxa selic que podem se mostrar totalmente erradas, já que o futuro é imprevisível.

2) Como comentei neste outro post as informações contidas nos balanços já estão na sua maioria precificadas nos preços das ações, devido a relativa eficiência do mercado, especialmente no caso das blue chips.

3) Por que estas informações dos balanços refletem os resultados passados da empresa, enquanto que o que vai levar a uma valorização ou queda das ações serão os resultados futuros da empresa que são até o momento que voce compra uma incognita.


De modo que o P/L representa muito mais o grau de confiança do mercado nos lucros futuros de uma empresa do que "quantos anos vai demorar para voce reaver seu investimento" como os fundamentalistas pregam. Assim é tolice escolher apenas empresas com P/L baixo para investir, pois 
você estará escolhendo apenas aquelas empresas que tem as piores perspectivas no momento, que o mercado espera que tenha lucros piores. Obviamente as expectativas do mercado podem estar erradas e a empresa pode ter lucros maiores no futuro, então voce vai ganhar bastante dinheiro, mas isto terá sido apenas um golpe de sorte.

Outra bobagem é achar que o P/L está alto e esperar o P/L baixar para investir na empresa quando ela estiver mais barata. Vejam um exemplo recente verídico, no caso com a Vale (VALE5):

6/7/2010 Vale5 - Cotação: 37,95 - P/L 20,4

O fudamentalista acredita que o P/L está muito alto e ele vai esperar o P/L baixar antes de comprar a Vale. Vejam o que acontece:

30/07/2010 Vale5 - Cotação: 42,67 - P/L 15,11

Pronto, agora que o P/L está baixo ele resolve comprar....mas, espere um pouco....a cotação está mais cara...e o nosso futuro Buffet quebrou a cara. O que aconteceu?? Simples, saiu um novo balanço em que os lucros da vale vieram bem maiores. O mercado estava com um P/L alto já esperando que a vale tivesse um lucro bom. E o nosso investidor fundamentalista deixou de comprar quando a Vale estava em R$ 37,95 e vai comprar agora por R$ 42,67, 12% mais caro. Obviamente as expectativas do mercado representadas pelo P/L poderiam estar erradas, e o lucro da vale vir muito baixo; nem sempre as expectativas do mercado estão corretas. Mas o ponto que gostaria de destacar é que não da para se basear no P/L para guiar a sua compra. O nosso futuro Buffet aprendeu a duras penas que P/L é uma coisa e cotação da ação é outra.

Conclusão: Não dá para dirirgir para frente olhando pelo retrovisor.

23 comentários:

  1. Olá!
    Gostei muito do seu post. Acho que fez uma análise fundamentalista estrita e estreita de propósito, para desmistificar o que alguns fundamentalistas estreitos propõe. Como ressaltaste, a AF é importante mas não com visão reduzida.
    Sei que o tema é complexo e talvez tenha citado em outros posts, mas qual é tua estratégia para comprar e vender ações? Por onde começa? Como avalias o momento da compra? E a venda, como planejas?
    Ab, Cláudio

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  2. Oi Claudio,

    Acho importante analisar os balanços, mas sempre tendo em mente que aquilo é apenas o passado e que o futuro é incerto. Minha estratégia se baseia em alguns conceitos como eficiencia do mercado, diversificação no mercado de ações (a maior que seu dinheiro permitir sem aumentar muito os custos), buy and hold, passive investing e investir em várias classes de ativos (Imoveis, renda fixa e ouro).

    O momento de compra é quando voce tiver dinheiro para investir. O momento de venda é quando voce precisar do dinheiro. Obviamente se as ações tiverem em baixa vou tirar da renda fixa. Se eu não precisar do dinheiro não pretendo vender, pretendo apenas usufruir dos dividendos. Isto é apenas uma super simplificação, obviamente.

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  3. Bom, é muito perigoso você dar esse exemplo simplório da VALE e afirmar que por isso a análise fundamentalista não funciona.

    O título do post é tendêncioso e dá a entender que o autor explicará seu argumento, não foi o que encontrei.

    Digamos que não funciona.... BuffetT é um sortudo? E Graham?

    Análise fundamentalista vai MUITO, mas MUITO além de analisar ROE, P/VP e P/L para julgar o que comprar.

    Sugiro que você acompanhe o blog do Anderson Lueders (assim como acompanho o seu) e veja o resultado dele nos últimos anos...

    veja tbm as conclusões deste trabalho:
    http://www.ead.fea.usp.br/tcc/trabalhos/TCC-GuilhermeCaioSalgueiro.pdf

    Funciona ou não?

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  4. Olá anonimo,

    Eu acho a analise de balanços importante, até diria essencial, como comentei no inicio do post, mas como tentei explicar no post ela so reflete o passado da empresa. Estou tentando justamente desmistificar as análises simplistas que se veem na web, como selecionar as empresas com P/L baixo, ou aquela formula do Greenblatt, que usa só o P/L e o ROE.

    O ponto que quero destacar é que as previsões da analise fundamentalista de lucro futuro e de taxa de crescimento dos lucros que são a base para se estimar o preço justo de uma empresa podem se mostrar totalmente erradas no futuro. Quero destacar a incerteza que existe e é inerente ao mercado mas que quase todos ignoram. E do mesmo modo que o exemplo da vale posso lhe dar dezenas de outros exemplos semelhantes.

    Proponho algo diferente... faça ou me traga uma analise fundamentalista de qualquer empresa com o seu preço justo e recomendação de compra e daqui a alguns meses checamos para ver se ela se concretizou.

    Agora quanto ao Warren Buffett, depois dele analisar bem o negocio ele compra as empresas e vai dirigir as empresas, conseguindo ditar os rumos da companhia, algo digamos ligeiramente diferente do que estamos tratando.

    Conheço o trabalho do Lueders e gosto muito dele, até fui um dos primeiros a ler o seu livro; comprei na pre-estréia.

    Abs

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  5. "PODEM se mostrar totalmente erradas no futuro"

    Concordo totalmente. Elas PODEM não ser vencedoras no longo prazo, mas fica a cargo de quanto conhecimento a pessoa reuniu sobre a empresa em questão. Na verdade, na vida, tudo pode dar errado, certeza nós não podemos ter de absolutamente nada. Mas para isso existe a diversificação entre vários ativos. Quando se usa uma AF sábia para se valorar os ativos e se emprega a idéia de margem de segurança com sobriedade e diversificação fica muito difícil se perder no longo prazo. A esperança matemática é muito positiva.

    Discordo frontalmente do seu título, acho que ele generalizou uma coisa muito ampla (que é a análise fundamentalista) e em seguida reduziu tudo em uma afirmação "não funciona".

    Perceba que no link do estudo que lhe enviei, algumas empresas escolhidas para compor a carteira Buffett e a Graham faliram ( a AF pode dar errado), mas o rendimento das demais superou em muito o rendimento do benchmark.

    Peço desculpas se pareci rude no comentário anterior.
    Abraço
    Lucas

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  6. Lucas,

    Concordo com todas as suas palavras. O título é propositalmente extremista para chamar a atenção e desafiar paradigmas.

    A análise fundamentalista pode acertar em cheio se todas as premissas do analista se mostrarem corretas, ou seja se a empresa mantiver ou melhorar suas margens, se houver um crescimento do lucro nos níveis esperados, se a selic se mantiver no que foi projetado, se os projetos da empresa derem certo, se a economia se mantiver estável e dezenas de outros "ses". Da mesma maneira as previsões do analista podem se mostrar totalmente erradas se estas premissas se mostrarem incorretas. Se a analise pode se mostrar certa ou errada no meu ponto de vista ela não funciona como um bom guia para os investimentos.

    O que estou tentando chamar a atençao no texto é justamente para esta incerteza. Neste sentido a análise fundamentalista não funciona, pois os preços alvos das empresas estão sujeitos a dezenas de variáveis que estão fora do nosso controle. Ou seja, não existe nenhuma garantia que a sua analise fundamentalista va se concretizar.

    E justamente o melhor antidoto para esta incerteza é a diversificação, tanto dentro das ações como entre outras classes de ativos.

    Veja que os fundamentalistas apregoam justamente a concentração dos investimentos, justamente por confiarem na "certeza" das suas análises.

    Abs

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  7. Acho que um título melhor seria...."Por que a Análise Fundamentalista muitas vezes não funciona?"

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  8. Mudei o título para expressar melhor o que quero dizer..

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  9. Exato,

    alguns fundamentalistas defendem de maneira bem "tacanha" a concentração de investimentos. Creio que muito pelas opiniões do Buffett a respeito do "círculo de competência" e da idéia de "se colocar todos os ovos na mesma cesta e vigiá-la".

    Eu não comungo desta idéia, acho que a diversificação é uma forma excepcional de se diminuir o risco e sem necessariamente reduzir a rentabilidade da carteira. Como o próprio Lueders salienta, a concentração é uma maneira muito poderosa de enriquecer ... ou de empobrecer.

    Acho que o título assim ficou melhor. Acredito também que esta discussão nos comentários foi bastante enriquecedora ao post.

    Estou sempre acompanhando os feeds do seu blog!
    até mais.
    Lucas

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  10. Olá IF, sempre acesso seu ótimo blog mas comento aqui pela 1a vez. Concordo parcialmente com o post. A questão é que para fazer AF não basta comprar um livro ou baixar um tutorial sobre indicadores. Tem que ter sólidos conhecimentos sobre contabilidade e finanças e muitos anos de experiência com o ambiente corporativo, noto que investidores bem sucedidos focam num setor que conhecem bem ou onde trabalharam anos. E principalmente tem que dedicar muito tempo e ter possibilidade alocar capital de longo prazo. Com calma e estudo é possível encontrar empresas com fundamentos impecáveis entre as mid/small caps, empresas com liquidez razoável mas ainda sem cobertura de corretoras, bastante descontadas e admitindo tese de crescimento.

    Hoje, lendo os foruns e comunidades de investimento na internet somos levados a pensar que a quase totalidade das pessoas físicas que aplicam na bolsa o fazem de maneira completamente irresponsável, operando micos, opções, confiando em gráficos e colocando seu dinheiro com base em dicas e boatos...

    Conheço gente que ganhou dinheiro na bolsa mas apenas dois que conseguiram formaram patrimônio e foi com base de muitos anos de simples B&H de blue chips. Sim, nada garante que empresas com bons fundamentos continuarão lucrativas no futuro mas existe algo que seja realmente garantido ?

    abraços. Sergio

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  11. Olá Sergio,

    Eu acredito que realmente o mercado de small caps, dado o menor grau de eficiencia tende a ter algum espaço para se achar alguma distorção nos preços baseado em análise fundamentalista, especialmente para analistas profissionais que se dediquem bastante e conheçam a fundo o segmento, mas obviamente isto fica muito longe do alcance do investidor pessoal física comun e dado o maior risco e a incerteza sobre os resultados futuros é ainda mais importante uma boa diversificação.

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  12. É foda ter que explicar o óbvio, mas fazer o quê né IF?

    Abraços!

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  13. Concordo com o artigo em partes. Um fundamentalista não deve calcular o P/L com base em lucros passados, como a maioria das pessoas faz. Esse é um erro crasso, que você identifica. Mas um fundamentalista que deseja investir em empresas de crescimento deve calcular o P/L com base nas expectativas de lucros FUTUROS que ele projeta para a empresa. Uma empresa com P/L 27, como a Natura (NATU3), pode estar baratíssima, se a empresa mantiver o ritmo de crescimento dos lucros dos últimos anos.

    Discuto essa questão no meu blog, "O pequeno investidor", em http://opequenoinvestidor.com.br/2010/06/pl-bom-e-pl-futuro/

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  14. Olá Fábio,

    Concordo com voce. A grande questão é o "SE". Se ela mantiver o ritmo de crescimento do LPA e se as demais presuposições que o analista usa para caucular o preço justo se mostrarem corretas o fundamentalista vai ter feito um excelente negocio. Não discordo en nada. Só que há a possibilidade tambem destes "Ses" não se concretizarem. No caso da Natura é só o real continuar a se valorizar e o dolar a desvalorizar e a Natura vai ter de concorrer com um monte de perfumes inportados melhores e certamente vai perder market share.

    Ou seja o futuro é imprevisível e não há análise fundamentalista que mude isto. Isto não quer dizer que devemos abandonar a análise fundamentalista, apenas ve-la como o que realmente é...uma possibilidade para o futuro, dentre muitas outras possibilidades.

    Parabens pelo seu blog. Muito bom! Sempre leio.

    Abs

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  15. Claro que o futuro é imprevisível: mas é muito mais fácil projetar (e não prever) o futuro de empresas sólidas e lucrativas do que de empresas inconstantes. E a diversificação está aí pra proteger de outros riscos...

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  16. A propósito, teu blog é muito bom também! O conheci há pouco tempo, mas estou gostando bastante!

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  17. Muito bom o artigo, Investimentos!


    Um olhar crítico sobre o que se diz por aí como "verdade" é fundamental para descobrir meios mais eficientes de gerenciar nosso dinheiro.



    É isso aí!
    Um grande abraço, e que Deus os abençoe!

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  18. Bom dia IF, primeiramente quero elogiar pelo post, sempre que posso acompanho o blog. Queria uma opiniao tendo em vista que o blog e de financas.Atualmente tenho 90.000 e pretendo em 2013 construir minha casa (+-2anos).Ate la farei aportes mensais de 2400 para somar com o que ja tenho.Qual o melhor investimento pro meu caso? Como e dois anos estou pensando em poupanca, existe mais rentavel? Peco ajuda com uma ideia, obrigado e mais uma vez parabens pelo blog.

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  19. IF,

    Que método vc está utilizando para minimizar o erro de aderência do seu portfolio ao IBRX-50/IBOV, principalmente quanto aos aportes mensais?

    Abraços,

    VR.

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  20. Anonimo,

    Com a Selic em 10,75%, um fundo DI ou de renda fixa com taxa de administração de no máximo 1% deve ter um rendimento melhor que a poupança.

    Outras opções seria investir os 90000 em um CDB com rendimento de 100% do CDI e os novos aportes colocar na poupança (com os aportes mensais de 2400 voce não vai conseguir uma taxa boa no CDB).

    Outra opção é o Tesouro direto. Voce pode investir em LFTs (pos fixadas) ou LTNs com prazo de 2 anos.

    Abs

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  21. VR,

    Ainda não encontrei um bom método. Devo aumentar a diversificação e acredito que a medida que meu portfolio estiver maior e mais diversificado (planejo uma 30 ações) a tendencia natural será ele se aproximar mais do retorno do indice, que nada mais é que uma média dos retornos do mercado

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  22. Olha, descobri seu blog há pouco e resolvi estudar, mas vejo que vc posta uns textos meio tendeciosos. Esta sua frase aqui mostra como é absurda a maneira de utilizar AF:

    "Proponho algo diferente... faça ou me traga uma analise fundamentalista de qualquer empresa com o seu preço justo e recomendação de compra e daqui a alguns meses checamos para ver se ela se concretizou."

    Daqui há alguns meses???? Entendi menos de 1 ano. Se vc quis dizer 10 anos, ok.

    Mas esperar alguns meses??

    Desculpe, mas sua concepção na maneira de utilizar a AF está totalmente equivocada...

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  23. 10 anos? Também não é para tanto... Não considero equivocada a maneira de utilizar a AF, pois não temos 10 anos para ficar esperando a comprovação de uma teoria no blog... Mesmo assim após 5 anos do post vejo que ele estava certo... Empresas como a hering que tinham seu V/P em 8,10X a 5 anos, com um excelente fundamento, hj estão com o preço a 1/3 do seu valor , mesmo com ótimos fundamentos ... Não considero a Hering uma empresa ruim mesmo hoje, porém apenas bons fundamentos não é garantia de nada..

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